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　　鋁價自9月中旬開啟新一輪的上漲行情，11月中旬滬鋁指數(shù)最高達14675元/噸，與9月中旬的低點相比漲幅高達24%。結(jié)合基本面和宏觀面因素，我們認(rèn)為鋁價飆升主要是因為成本支撐和運輸問題。成本支撐體現(xiàn)在近期氧化鋁和能源價格大幅上漲上，而氧化鋁和電力成本占電解鋁成本的75%以上；運輸問題表現(xiàn)在進入四季度后西北地區(qū)鋁錠運輸不暢，造成市場貨源偏緊。

　　氧化鋁價格飆升

　　氧化鋁進口量銳減。由于國內(nèi)外氧化鋁存在一定的價差，在價差100元/噸以下時加大進口，價差超過100元/噸時則減少進口。由于2016年上半年價差維持在100—150元/噸區(qū)間，7月價差甚至達到200元/噸以上，國內(nèi)企業(yè)進口氧化鋁的積極性并不高。2016年9月氧化鋁進口量在14.2萬噸，同比下降62.33%；1—9月進口累計216.97萬噸，同比下降30.95%。

　　經(jīng)過年初供給側(cè)改革之后，電解鋁產(chǎn)能逐漸復(fù)蘇，對氧化鋁需求量逐漸攀升。外加氧化鋁進口量大幅下降，導(dǎo)致國內(nèi)氧化鋁供需格局逐漸被打破，氧化鋁供應(yīng)開始出現(xiàn)偏緊現(xiàn)象。9月國內(nèi)電解鋁產(chǎn)量為275萬噸，氧化鋁需求量約為530萬噸；同期氧化鋁鋁產(chǎn)量為518萬噸，凈進口量約為11.5萬噸，剛好能維持產(chǎn)需平衡。在供給偏緊的情況下，市場對氧化鋁看漲情緒濃厚。另外，8月暴雨導(dǎo)致華興鋁業(yè)和萬基鋁業(yè)約240萬噸氧化鋁產(chǎn)能意外停產(chǎn)也為氧化鋁價格飆升推波助瀾。

　　電力成本激增

　　電力成本是電解鋁的主要成本之一，占比約為30%—40%。一噸電解鋁需要大約13500度電。目前國內(nèi)大部分電解鋁廠均配備相應(yīng)的自備電廠，自備電使電解鋁成本直接與上游能源價格掛鉤。按照我們的模型計算，一噸電解鋁對應(yīng)大約5.2噸標(biāo)準(zhǔn)煤，即動力煤價格上漲100元/噸，電解鋁電力成本增加約520元/噸。2016年以來，動力煤指數(shù)一路上漲。特別是9月以后，動力煤指數(shù)從500點漲至11月初的630點，上漲130點，漲幅超過20%。

　　氧化鋁價格大幅上升外加上游能源成本激增，對鋁價持續(xù)性上漲提供支撐，導(dǎo)致電解鋁成本由8月的11200元/噸左右上升到10月的12400元/噸左右。

　　四季度，國內(nèi)電解鋁新增產(chǎn)能進入投產(chǎn)高峰期。據(jù)不完全統(tǒng)計，10月到12月期間電解鋁新增投產(chǎn)產(chǎn)能超過150萬噸，包括山東魏橋的47萬新增產(chǎn)能、新疆東方希望的40萬噸新增產(chǎn)能等，后期電解鋁產(chǎn)量仍有較大的增長空間。而同期氧化鋁新增產(chǎn)能只有約170萬噸，包括中鋁山東復(fù)產(chǎn)氧化鋁產(chǎn)能50萬噸、魯北化工38萬噸冶金級氧化鋁產(chǎn)能。這意味著后期在新增產(chǎn)量方面，氧化鋁仍將存在10萬噸的缺口，氧化鋁或維持階段性強勢，從而對電解鋁生產(chǎn)成本構(gòu)成支撐。

　　操作策略

　　滬鋁13000元/噸以下具備多頭安全邊際。根據(jù)我們的模型計算，13000元/噸為現(xiàn)階段大部分電解鋁產(chǎn)能的成本線。而上游動力煤進入消費旺季，氧化鋁也以看多為主，后期電解鋁成本大幅下降的可能性并不高。因此，我們認(rèn)為，明年二月份之前，滬鋁13000元/噸以下做多的安全邊際相對較高。

　　風(fēng)險點：

　　1.成本中樞下移，電解鋁產(chǎn)能充分釋放，進而打壓鋁價。

　　2.鋁錠運輸問題改善。

　　3.下游需求惡化。