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　　10月27日，華友鈷業(yè)發(fā)布2017年三季報(bào)，1-9月實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入61.46億元，同比增長76.19%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤10.98億元，同比增長9723.35%，其中第三季度單季實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤4.23億元，同比增長1016.47%。

　　投資要點(diǎn)：國內(nèi)鈷業(yè)龍頭，鈷礦資源豐富，產(chǎn)能不斷提高。公司控制上游鈷礦資源7.04萬噸，其中控股72%的MIKAS公司擁有鈷金屬量1.63萬噸，子公司CDM持有的PE527采礦權(quán)對應(yīng)鈷金屬量5.41萬噸。預(yù)計(jì)2017年年底PE527年產(chǎn)3100噸金屬量的項(xiàng)目將投產(chǎn)，2018年上半年MIKAS年產(chǎn)1000噸金屬量的升級擴(kuò)產(chǎn)項(xiàng)目將投產(chǎn)，公司原材料自給率不斷提高。此外，公司增資的MIKAS升級改造項(xiàng)目已完成工程設(shè)計(jì)和土地平整，進(jìn)入土建施工階段，預(yù)計(jì)明年上半年投產(chǎn)，該項(xiàng)目包含了年產(chǎn)4000噸粗制氫氧化鈷和10000噸電積銅。

　　布局上游資源回收領(lǐng)域，保證原材料供應(yīng)。2017年公司完成了對韓國TMC公司70%的股權(quán)收購，開啟了境外鋰電資源循環(huán)回收利用的布局；同時(shí)公司在國內(nèi)設(shè)立了衢州華友資源再生科技有限公司，目前衢州資源循環(huán)回收利用項(xiàng)目已獲備案。2017年8月，公司又投資收購了臺灣碧倫生技股份有限公司，進(jìn)一步強(qiáng)化資源循環(huán)業(yè)務(wù)。其中韓國TMC公司95%以上的原材料來自LG系的廢棄鋰離子電池，2015年鈷相關(guān)產(chǎn)品的收入占其總銷售收入的78%，2016年公司營業(yè)收入近9000萬，凈利潤約480萬；臺灣碧倫生技股份有限公司目前設(shè)計(jì)產(chǎn)能約為70-100噸/月，項(xiàng)目達(dá)產(chǎn)后回收金屬量將達(dá)到840-1200噸/年。

　　中游調(diào)整產(chǎn)能結(jié)構(gòu)，對接三元鋰電池的快速擴(kuò)產(chǎn)。2017年上半年，公司各類鈷產(chǎn)品銷量總計(jì)超過19000噸(折合金屬量8930噸)，較去年同期增長約27%；其中用于生產(chǎn)三元材料的硫酸鈷產(chǎn)品銷售超過6000噸，較上年同期增長47%。2017年之前，公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)中以四氧化三鈷占據(jù)主要份額，四氧化三鈷主要用作鈷酸鋰正極材料，而硫酸鈷主要用于制造鋰離子電池三元材料。隨著各大電池廠商不斷擴(kuò)張三元電池的產(chǎn)能，公司順應(yīng)形式進(jìn)行產(chǎn)品結(jié)構(gòu)調(diào)整，從而對接下游快速增長的需求。

　　下游三元前驅(qū)體和電積鈷項(xiàng)目今年達(dá)產(chǎn)，毛利率將大幅提升。公司在衢州建設(shè)6條NCM三元前驅(qū)體生產(chǎn)線，規(guī)劃產(chǎn)能2萬噸，同時(shí)公司還投資建設(shè)了2000噸電積鈷項(xiàng)目，兩個(gè)項(xiàng)目都將在2017年達(dá)產(chǎn)。

　　公司2016年三元產(chǎn)品產(chǎn)量3093萬噸，產(chǎn)能利用率15%，毛利率僅為2.6%，隨著2萬噸的三元前軀體產(chǎn)能在2017年下半年達(dá)產(chǎn)，毛利率將大幅提升。此外，報(bào)告期內(nèi)公司加快產(chǎn)品開發(fā)速度，產(chǎn)品研發(fā)認(rèn)證取得新突破；部分高端三元前驅(qū)體產(chǎn)品通過BASF、LGC、當(dāng)升、杉杉等知名企業(yè)的認(rèn)證，并進(jìn)入世界知名品牌汽車和特斯拉儲能產(chǎn)業(yè)鏈。三元正極材料認(rèn)證周期長，客戶粘性強(qiáng)，公司已搶占先發(fā)優(yōu)勢，形成較強(qiáng)的壁壘。

　　銅鈷價(jià)格有望繼續(xù)上漲。鈷礦多為銅礦和鎳礦的伴生礦，只有不到10%是原生鈷礦，銅價(jià)和鎳價(jià)從2011年起經(jīng)歷了長達(dá)5年多的持續(xù)下滑，全球大型礦山企業(yè)的資本支出也逐年下滑，因此在新增銅礦、鎳礦有限的背景下，鈷礦的供給增量也較為有限。與此同時(shí)考慮各大車企紛紛加速布局新能源汽車，隨著主力車企汽車產(chǎn)量中新能源汽車滲透率的增加，預(yù)計(jì)鈷的供需缺口會逐步擴(kuò)大，鈷價(jià)有望再度上漲。2017年三季度SHFE銅價(jià)環(huán)比增長8.5%，上半年礦山產(chǎn)量的負(fù)增長和銅冶煉費(fèi)(TC/RC)的大幅下滑證實(shí)銅礦供給拐點(diǎn)的出現(xiàn)，2020年之前全球無大型礦山投產(chǎn)，在需求較為穩(wěn)定的前提下，銅價(jià)有望繼續(xù)上漲。

　　原料采購具備優(yōu)勢。公司深耕剛果(金)多年，了解當(dāng)?shù)剽捑V市場，手抓礦供給較為分散，議價(jià)能力對比大型礦山公司較弱，采購成本更低。公司在當(dāng)?shù)負(fù)碛锈挳a(chǎn)品出口許可，盡享采購低成本手抓礦的優(yōu)勢。

　　公司多元化的橫向與縱向拓展。

　　(1)2017年6月公告稱擬收購天津巴莫科技42%股權(quán)，巴莫科技主要生產(chǎn)鋰電正極材料，公司2016年正極材料出貨量全球第六，預(yù)計(jì)至2017年末將具備年產(chǎn)25000噸的正極材料產(chǎn)能。

　　(2)公司還戰(zhàn)略布局AVZ向鋰礦資源橫向拓展，公司擬通過子公司華友國際礦業(yè)(香港)有限公司以1302萬澳元認(rèn)購澳大利亞AVZ公司增發(fā)的股份，交易完成后公司將占AVZ總股本的11.2%。AVZ持有剛果(金)南部Manono項(xiàng)目60%的股權(quán)，該礦的資源量為4億噸到8億噸之間，含氧化鋰品位1%-1.5%，該礦目前處于勘探階段。

　　維持買入評級。公司作為國內(nèi)鈷業(yè)龍頭，產(chǎn)能不斷擴(kuò)張，2017-2018年公司規(guī)劃項(xiàng)目將集中投產(chǎn)或達(dá)產(chǎn)，原材料自給率和公司整體產(chǎn)能利用率的上升將大幅提高公司整體毛利率。此外，公司全產(chǎn)業(yè)鏈布局，進(jìn)行橫向與縱向的拓展，切入鋰電正極材料、鋰電銅箔和鋰礦資源中去，公司有望迎來協(xié)同效應(yīng)和新的利潤增長點(diǎn)。暫不考慮未完成的收購對公司業(yè)績的影響，我們預(yù)計(jì)公司2017-2019年的EPS分別為2.64元，4.38元，4.59元，對應(yīng)PE分別為33.17倍，20.00倍，19.10倍。維持“買入”評級。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：新能源汽車產(chǎn)銷增速不及預(yù)期，鈷供給增速超預(yù)期，銅鈷價(jià)格下滑，公司新增產(chǎn)能投放不及預(yù)期，公司橫縱向拓展效果不及預(yù)期，收購進(jìn)展不達(dá)預(yù)期。